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引言：近日，金山軟件（以下簡稱為“金山”）披露了2023Q3 季報(bào)，AI業(yè)績首次兌現(xiàn)如約而至，而伴隨著全球AI商業(yè)化進(jìn)程加速，作為國產(chǎn)辦公軟件領(lǐng)軍企業(yè)的金山軟件是否也迎來了新的盈利風(fēng)口期？

基本盤穩(wěn)健，凈利潤同比扭虧

整體來看，三季度金山依舊保持穩(wěn)定增長態(tài)勢(shì)，財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，金山23Q3營收為20.59億元，同比增長12%；同期歸母凈利潤2849.2萬元，同比扭虧為盈；營運(yùn)溢利為人民幣376.1百萬元，同比增長13%。

具體業(yè)務(wù)來看，該公司 Q3 來自辦公軟件及服務(wù)、網(wǎng)絡(luò)游戲及其他的收益分別占總營收的 53% 及 47%。來自辦公軟件及服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收10.98億元，同比增長9%，主要得益于會(huì)員體系優(yōu)化及用戶體驗(yàn)升級(jí)使得國內(nèi)個(gè)人訂閱及機(jī)構(gòu)訂閱保持穩(wěn)健增長；游戲業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收9.61 億元，同比增長15.5%。

此前市場(chǎng)結(jié)合下半年游戲行業(yè)復(fù)蘇、軟件的國產(chǎn)化、信創(chuàng)浪潮以及AI賦予辦公軟件更高的價(jià)值等多方面，給予了金山較高的業(yè)績預(yù)估。以匯豐環(huán)球預(yù)期數(shù)據(jù)為例，該行預(yù)計(jì)金山2023年第三季總收入同比增13%，按季減少5%；第三季經(jīng)營利潤率預(yù)計(jì)為26.4%。

然而，對(duì)比金山第三季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，其部分業(yè)務(wù)業(yè)績表現(xiàn)略有欠缺。

資料來源：金山軟件官網(wǎng)

通過拆分業(yè)務(wù)分析發(fā)現(xiàn)，由兩大主要原因：

一方面，辦公營收增速回落對(duì)金山第三季度總營收影響頗大。國內(nèi)信創(chuàng)訂單減少，WPS授權(quán)不及預(yù)期，使得金山辦公業(yè)務(wù)營收增速明顯回落，由上半年21%的同比增速，下降至第三季9%。

另一方面，新游戲推廣帶動(dòng)銷售費(fèi)用提升，使得金山第三季利潤率降幅超出預(yù)期，第三季經(jīng)營利潤率按季減12.5個(gè)百分點(diǎn)至18.3%。據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2023Q3銷售推廣費(fèi)用為4.41億元（同比+24.02%，環(huán)比+46.51%），費(fèi)用率為21.41%（同比+2.06pct，環(huán)比+7.69pct），主要系新發(fā)布游戲的營銷推廣。

盡管，金山第三季度凈利潤增速環(huán)比上半年有所下滑，但這種下滑并不是持續(xù)的。具體來看，銷售及分銷成本支出的增長是影響金山第三季度凈利潤的主要原因，考慮到目前塵白禁區(qū)和起源新產(chǎn)品的發(fā)布已經(jīng)完成，同時(shí)按過往數(shù)據(jù)來看，四季度是游戲旺季，因此預(yù)計(jì)四季度，金山游戲業(yè)務(wù)不再對(duì)其凈利潤的拖累。金山自身也預(yù)測(cè)今年整體凈利潤能和去年持平。

不過，作為市場(chǎng)寄予厚望的國產(chǎn)辦公軟件龍頭企業(yè)，穩(wěn)健的經(jīng)營從來不是資本市場(chǎng)對(duì)其最本質(zhì)的要求，成長性才是判斷其價(jià)值的根本。當(dāng)行業(yè)已有相對(duì)穩(wěn)定的行業(yè)格局時(shí)，持續(xù)的盈利能力以及長遠(yuǎn)的成長空間都是用來評(píng)判大型科技成長性的主要指標(biāo)。

長坡厚雪，金山軟件釋放盈利勢(shì)能

回顧金山2021-2023年上半年的盈利指標(biāo)，扣除2022年金山云計(jì)提減值帶來的影響外，近兩年金山的整體盈利能力保持穩(wěn)健水平，其中，2023年第三季度的凈利潤也處于正常合理空間。從資產(chǎn)回報(bào)率方面，對(duì)比2023年1年1.65%，兩年2.15%的定存利率來說，投資者在金山2023年的投資回報(bào)還穩(wěn)妥的。

資料來源：金山軟件官網(wǎng)，港股研究社自制

對(duì)于未來，客觀地來說，金山中長期持續(xù)的盈利方面，確定性相對(duì)還是較高的。

一方面，不論從環(huán)境還是表現(xiàn)上來看，目前游戲行業(yè)正處于復(fù)蘇中。據(jù)源達(dá)證券研報(bào)顯示，2023年前三季度游戲行業(yè)實(shí)現(xiàn)營收646億元，同比增長4.5%，行業(yè)出現(xiàn)一定復(fù)蘇趨勢(shì)。同時(shí)，經(jīng)歷2021-2022年的部分月份游戲版號(hào)停發(fā)后，據(jù)國家新聞出版署公開數(shù)據(jù)來看，2023年游戲版號(hào)發(fā)放量保持平穩(wěn)，1-9月國產(chǎn)游戲版號(hào)每月發(fā)放量均保持在80個(gè)以上（除8月外），利好行業(yè)加快復(fù)蘇。

三季度金山游戲業(yè)務(wù)淡季之下總體表現(xiàn)還是相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，同比增長15%。明年還有一個(gè)比較好的預(yù)期點(diǎn)，金山財(cái)報(bào)會(huì)議上透露，移動(dòng)端《劍網(wǎng)3無界》計(jì)劃于明年上半年上線，以實(shí)現(xiàn)全平臺(tái)打通，某種程度上會(huì)拉動(dòng)外觀等其他增值服務(wù)的消費(fèi)，除此之外，還有新作品出現(xiàn)，以及首款面向全球的機(jī)甲項(xiàng)目正式上線。

另一方面，金山辦公軟件的用戶規(guī)模和付費(fèi)滲透率仍在進(jìn)一步提升。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，月活躍設(shè)備數(shù)5.89億，同比增長2%，環(huán)比增長1%；累計(jì)付費(fèi)用戶數(shù)3324萬，同比增長16%。用戶規(guī)模仍在快速增長，意味著金山在辦公領(lǐng)域的規(guī)模擴(kuò)張還遠(yuǎn)未觸及天花板。同時(shí)，富瑞金融曾發(fā)布的研報(bào)也表示，WPS Office的支付率較低，預(yù)期這個(gè)領(lǐng)域?qū)⒖焖僭鲩L。長期來看，金山軟件依舊具備成長空間。

目前，除了持續(xù)優(yōu)化WPS會(huì)員體系升級(jí)外，金山正在通過布局AI產(chǎn)品來提升潛在提價(jià)能力。據(jù)公司官方資料顯示，WPS AI已于11月16日正式啟動(dòng)公測(cè)，并計(jì)劃從12月開始進(jìn)行付費(fèi)測(cè)試。預(yù)計(jì)明年上半年，WPS AI將全面開放。這一舉措無疑為金山的AI商業(yè)化前景注入了強(qiáng)大信心，可能會(huì)帶來顯著的業(yè)績?cè)隽俊?/p>

對(duì)于未來，金山辦公CEO章慶元表示，“金山辦公明年的重點(diǎn)就是希望通過AI極大拉升整體付費(fèi)滲透率，提升付費(fèi)用戶數(shù)。不能簡單地單一去看會(huì)員收入，我們還是希望抓住AI機(jī)會(huì)，打開付費(fèi)用戶數(shù)的天花板”。這一戰(zhàn)略是否能成功提振公司股價(jià)，仍需等待市場(chǎng)驗(yàn)證。

顛覆性技術(shù)變遷，金山新“生機(jī)”

2023年AI新時(shí)代開啟，AI大模型加速落地，辦公軟件也迎來新的發(fā)展機(jī)遇。2023年3月16日，微軟在“The Future Work with AI”發(fā)布會(huì)上推出AI助手——Microsoft 365 Copilot，幫助用戶提高辦公生產(chǎn)力，由GPT-4技術(shù)驅(qū)動(dòng)，帶來辦公場(chǎng)景的智能化變革。

據(jù)微軟官方消息，日前，Windows11Pc將更新納入AI助手Copilot。據(jù)悉，此前微軟已公布Copilot定價(jià)，按每客戶收取30美元/月的服務(wù)費(fèi)用，整體訂閱價(jià)格漲幅約在53-240%。截至三季度末，GitHub Copilot的付費(fèi)客戶在第三季度環(huán)比增長了40%，在超過37000個(gè)訂閱copilot商業(yè)服務(wù)的組織中擁有超過100萬付費(fèi)copilot用戶。微軟成功的打開了辦公軟件收費(fèi)天花板，市場(chǎng)規(guī)模增速隨之也將快速擴(kuò)大。

一般地，當(dāng)行業(yè)迎來一輪顛覆性技術(shù)變遷時(shí)，伴隨而來的將是行業(yè)格局重塑。金山軟件作為國內(nèi) Office 體系市場(chǎng)占有率最高的辦公軟件企業(yè)，或許在大模型加持的辦公軟件智能化升級(jí)中迎來新的突破，煥發(fā)新的生機(jī)。

從金山目前透露的戰(zhàn)略布局來看，近兩年的側(cè)重點(diǎn)將以順應(yīng)AI潮流為主，繼續(xù)聚焦AI和協(xié)作，重構(gòu)辦公軟件，為用戶提供智能產(chǎn)品體驗(yàn)。金山辦公CEO章慶元強(qiáng)調(diào)，“這一次AI技術(shù)浪潮將顛覆軟件行業(yè),全身心地投入擁抱AI,利用AI的能力改造我們的產(chǎn)品,這將是金山辦公未來幾年最核心的戰(zhàn)略。未來,WPS AI將錨定AIGC(內(nèi)容創(chuàng)作)、Copilot(智慧助手)、Insight(知識(shí)洞察)三個(gè)戰(zhàn)略方向發(fā)展。”

據(jù)財(cái)報(bào)電話會(huì)議資料顯示，為提升產(chǎn)品在AI領(lǐng)域的服務(wù)能力，金山已投入自主研發(fā)的中小模型。同時(shí)，與阿里云、科大訊飛達(dá)成戰(zhàn)略合作，共建數(shù)字化智能化服務(wù)生態(tài)。

值得注意的是，金山軟件始終保持著高強(qiáng)度研發(fā)投入。從金山軟件歷年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，每年?duì)I業(yè)利潤中超過30%的部分用于研發(fā)支出，且研發(fā)人員的比例始終保持在60%以上的水平，兩項(xiàng)指標(biāo)在軟件公司中均屬于較高水平。目前依舊保持這種趨勢(shì)，2023Q3其研發(fā)費(fèi)用為6.72億元，較上年同期增長近5%，環(huán)比增長1%；費(fèi)用率為32.62%。

資料來源：Choice金融終端

其中人工智能方向是重點(diǎn)研發(fā)投入方向，早在2017年，金山就在AI方面儲(chǔ)備了一定技術(shù)與工程能力，2023年其大語言模型技術(shù)迅速落地國內(nèi)辦公軟件領(lǐng)域：從4月WPS AI首次對(duì)外亮相、5月WPS AI對(duì)外展示了類微軟Copilot的能力；再到7月WPS AI宣布官網(wǎng)上線、9月WPS AI接入WPS 365，至此WPS成為國內(nèi)率先落地的AI辦公應(yīng)用。這一連串動(dòng)作都透露了金山對(duì)于AI領(lǐng)域的決心和投入。

另外，相比微軟而言，金山軟件在國內(nèi)C端市場(chǎng)產(chǎn)品性價(jià)比更高。對(duì)大部分小型企業(yè)以及個(gè)人而言，經(jīng)濟(jì)性才是首選。對(duì)于個(gè)人版訂閱費(fèi)用，WPS office 的價(jià)格遠(yuǎn)低于 Microsoft 365 訂閱版。目前WPS AI已成為國內(nèi)首款面向個(gè)人用戶具備AI書寫函數(shù)公式能力的辦公產(chǎn)品，隨著明年全面正式上線，金山在C端先發(fā)優(yōu)勢(shì)相對(duì)更明顯。

總結(jié)

在金山軟件第三季度財(cái)報(bào)中，我們看到了一場(chǎng)辦公軟件行業(yè)的微妙博弈。AI技術(shù)是否能夠成為辦公軟件企業(yè)獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵？目前我們?nèi)晕纯芍?，但可以確定的是，伴隨四季度WPS AI付費(fèi)測(cè)試開啟、明年劍網(wǎng)3手游的投放、會(huì)員體系優(yōu)化等利好的釋放，國產(chǎn)辦公軟件領(lǐng)軍企業(yè)金山軟件尚未觸及成長天花板，未來業(yè)績?nèi)杂锌袋c(diǎn)。

作者：南鷂尋北

來源：港股研究社

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