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就在最近，曾被譽(yù)為“國(guó)民零食第一股”的三只松鼠正式交出了2023年度業(yè)績(jī)報(bào)告。

報(bào)告顯示，過去一年，三只松鼠實(shí)現(xiàn)營(yíng)收71.15億元，同比下滑2.45%，整體出現(xiàn)了自2020年以來的營(yíng)收四連降。

不過好一點(diǎn)的是，這相較于2022年的25.35%降幅已出現(xiàn)了明顯的收窄。并且從單季度來看，在Q3和Q4季度，三只松鼠的營(yíng)收增速還達(dá)到了38.56%和29.18%，同樣有了重回過去高增長(zhǎng)的利好跡象。

至于凈利潤(rùn)方面，也算是此次三只松鼠的業(yè)績(jī)亮點(diǎn)之一。實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.20億元，同比增長(zhǎng)69.85%，凈利率從2022年的1.77%增長(zhǎng)至了現(xiàn)在的3.09%。

或許是看到了基本面的回暖，三只松鼠也開始變得激進(jìn)了起來：2024年公司規(guī)劃的總體目標(biāo)是“重回百億，在全中做強(qiáng)”。

也就是說，2024年的三只松鼠營(yíng)收同比增速至少要達(dá)到40%以上！

好家伙，三只松鼠是真敢定目標(biāo)啊。

不過不管怎樣，資本市場(chǎng)反正是有點(diǎn)興奮了。在財(cái)報(bào)公布后，三只松鼠的每股股價(jià)便從20.73元一路上漲到現(xiàn)在（4月9日收盤）的22.74元。

但老實(shí)講，在2022年歷史最差業(yè)績(jī)背景下，三只松鼠靠著高性價(jià)比戰(zhàn)略才剛剛開始走出市場(chǎng)低谷，難道真的立馬就能在2024年實(shí)現(xiàn)觸底反彈？三只松鼠的投資春天終于要來了嗎？

高端性價(jià)比背后的投資隱憂：用“百億營(yíng)收”掩蓋利潤(rùn)“眼淚”？

要說此次三只松鼠扭轉(zhuǎn)業(yè)績(jī)表現(xiàn)的關(guān)鍵是什么？必然要屬高端性價(jià)比戰(zhàn)略。

簡(jiǎn)單解釋一下就是，三只松鼠通過整合壓縮全渠道（原料費(fèi)用、加工制造成本、流通成本、推廣費(fèi)用等環(huán)節(jié)）成本鏈，在為消費(fèi)者提供高端產(chǎn)品品質(zhì)和品牌的同時(shí)，又保持著極具性價(jià)比的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。

那么從2022年底提出高端性價(jià)比戰(zhàn)略，到2023年一整年的市場(chǎng)落地，三只松鼠的效果如何？

從市場(chǎng)表現(xiàn)和財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來看，三只松鼠大部分已經(jīng)走通了高端性價(jià)比戰(zhàn)略，但結(jié)果成效還在持續(xù)釋放當(dāng)中。

首先在市場(chǎng)層面，相比于過去，三只松鼠的不少產(chǎn)品都已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了降價(jià)。比如夏威夷果降價(jià)到30元以下，比干果店便宜了一半。又比如風(fēng)干鴨脖，同等類型的產(chǎn)品超市里賣9.9元，零食量販店賣6元以上，在三只松鼠社區(qū)零食店僅賣5.6元。

如果按照高端性價(jià)比的策略，三只松鼠降價(jià)的底氣理應(yīng)來自成本費(fèi)用的下降。

但有意思的是，同期，三只松鼠的營(yíng)業(yè)成本卻增長(zhǎng)了2.1%。

當(dāng)然，這倒不是說三只松鼠的成本壓縮失敗了，而是因?yàn)檎麄€(gè)休閑零食品類過于繁多，所以現(xiàn)在三只松鼠也只能先對(duì)堅(jiān)果類、肉制品等主力營(yíng)收產(chǎn)品進(jìn)行成本縮減，而非全品類優(yōu)化控制。

在這方面，2023年，三只松鼠的堅(jiān)果類、肉制品營(yíng)收占比超60%，對(duì)應(yīng)的營(yíng)業(yè)成本也分別同比下降了3.5%和9.44%，但剩下的烘焙、果干，以及綜合類產(chǎn)品成本卻增長(zhǎng)了1.58%、6.67%和31.94%，因而帶來整體營(yíng)業(yè)成本的增長(zhǎng)。

事實(shí)上，最能體現(xiàn)三只松鼠高端性價(jià)比的、降本增效成果的是費(fèi)用端。

天眼查APP顯示，2023年三只松鼠的三費(fèi)整體減少了約3.6億元。其中，銷售費(fèi)用同比下滑了19.27%至12.38億元，管理費(fèi)用同比下滑了19.76%至2.275億元，研發(fā)費(fèi)用同比下滑了35.17%至2492萬(wàn)元。在銷售費(fèi)用中，其推廣費(fèi)及平臺(tái)費(fèi)同比下跌了20.53%至7.78億元。

如此一來，即便三只松鼠的毛利率從2022年的26.74%，進(jìn)一步下滑至了23.33%，但對(duì)應(yīng)的

凈利率卻從1.77%上升到了3.09%。

雖然在某種程度上，這種靠節(jié)流換來的商業(yè)化盈利模式的投資說服力并不算強(qiáng)，外界更期望看到企業(yè)通過增強(qiáng)自我造血能力，實(shí)現(xiàn)收入和利潤(rùn)增長(zhǎng)兼得。但老實(shí)講，三只松鼠選擇的既要“高端”，又要“性價(jià)比”的戰(zhàn)略本質(zhì)上就是要靠“省”，靠?jī)?nèi)卷自己，來省出降價(jià)空間，省出利潤(rùn)表現(xiàn)。

其實(shí)說到這，如果從投資的角度看，三只松鼠2024年的百億營(yíng)收目標(biāo)似乎對(duì)投資者們來講并無(wú)太大意義。

因?yàn)楦叨诵詢r(jià)比的市場(chǎng)核心就是薄利多銷，而薄利多銷的最終表現(xiàn)就是營(yíng)收增長(zhǎng)，所以只要現(xiàn)在三只松鼠經(jīng)營(yíng)不出現(xiàn)致命失誤，營(yíng)收重回百億規(guī)模幾乎就是板上釘釘之勢(shì)。無(wú)論三只松鼠是2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收百億，還是2025年達(dá)到目標(biāo)，回歸速度的快慢似乎并不能證明其投資價(jià)值的高低。

在這種情況下，三只松鼠真正需要做的是向資本市場(chǎng)證明其盈利能力，而非營(yíng)收速度或規(guī)模。

畢竟，一家公司的最大價(jià)值，是為股東創(chuàng)造利潤(rùn)，這也是為什么市場(chǎng)更關(guān)注凈利潤(rùn)能夠穩(wěn)定增長(zhǎng)的公司，這意味著這家公司能夠持續(xù)的創(chuàng)造價(jià)值。但深入到財(cái)報(bào)中看，在此次三只松鼠2.198億元的歸屬凈利潤(rùn)中，實(shí)際上還有約1.34億元的政府補(bǔ)助。如果按扣非凈利潤(rùn)算，三只松鼠的經(jīng)營(yíng)凈利率其實(shí)只有1.43%。

或許正因如此，在此次財(cái)報(bào)公布的前四天，3月21日，三只松鼠發(fā)布公告稱，持股5%以上股東LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED（今日資本旗下基金）計(jì)劃減持不超過公司當(dāng)前總股本1.8%的股權(quán)，占其持有股份的27.53%。

事實(shí)上，如果繼續(xù)從這個(gè)投資角度看，可以發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)在三只松鼠的的不少戰(zhàn)略突破，比如在抖音渠道營(yíng)收增長(zhǎng)至12.04億元，全面超越京東，以及重新構(gòu)建線下門店體系，開創(chuàng)自有品牌社區(qū)零食店等舉措，似乎也都變得索然無(wú)味起來。

因?yàn)楝F(xiàn)在抖音渠道的營(yíng)收猛增，無(wú)非是重復(fù)了過去三只松鼠在淘寶、京東走過的故事，更多算是對(duì)線上渠道的修修補(bǔ)補(bǔ)，整體投資想象力并不算性感。

至于品牌社區(qū)零食店和渠道分銷，在高端性價(jià)比戰(zhàn)略限制下，三只松鼠能獲取的溢價(jià)空間同樣不高。畢竟如果三只松鼠的社區(qū)零食店產(chǎn)品太貴了，那么消費(fèi)者們可能就會(huì)轉(zhuǎn)向量販零食或者電商渠道購(gòu)買，所以很難真正意義上帶來利潤(rùn)的突破……

做大利潤(rùn)的第二曲線——兒童零食：好生意，壞賽道？

當(dāng)然，三只松鼠也并非沒有意識(shí)到了高端性價(jià)比背后的利潤(rùn)困境，所以其盯上了旗下的全資子品牌小鹿藍(lán)藍(lán)。

要知道，在此之前，小鹿藍(lán)藍(lán)的定位就是普通寶寶零食或嬰童食品品牌，但是在此次財(cái)報(bào)的“未來戰(zhàn)略”中，三只松鼠卻突然對(duì)小鹿藍(lán)藍(lán)做出了2024 年全新升級(jí)為“兒童高端健康零食”的品牌定位，并提到將以全新差異化定位開啟核心大單品在全渠道矩陣的滲透……

很明顯，小鹿藍(lán)藍(lán)品牌市場(chǎng)定位的高端化升級(jí)，可能就是奔著增厚公司整體利潤(rùn)表現(xiàn)去的。

那么兒童零食賽道的想象力怎么樣呢？

如果用一句話形容就是：好生意，壞賽道。

從需求端來看，兒童零食確實(shí)是個(gè)好主意。雖然不少中國(guó)父母不愿意承認(rèn)，但又經(jīng)常妥協(xié)的是，相比于一日三餐，家里的兒童確實(shí)要更喜歡吃味道豐富的零食，這幾乎是天性使然。

那么既然想吃零食的心，家長(zhǎng)們攔不住，所以其就只能去主動(dòng)購(gòu)買一些健康干凈和營(yíng)養(yǎng)成分高的兒童零食，以作為餐后解饞的存在。

而在這方面，以小鹿藍(lán)藍(lán)為代表的新銳兒童零食品牌們最大優(yōu)勢(shì)就在于，其打破了傳統(tǒng)兒童零食毫無(wú)營(yíng)養(yǎng)的刻板印象。例如不少兒童零食旗下都有各種蔬菜干產(chǎn)品，選用各種新鮮蔬菜漂燙成干，從原材料到造型都健康感滿滿，還能彌補(bǔ)兒童不愛吃蔬菜所缺失的各種元素。

同時(shí)，或許是為了把握住家長(zhǎng)們的消費(fèi)心理，配料表的潔凈度也成了兒童零食的“高端”噱頭，即除了必要的營(yíng)養(yǎng)元素，基本不增加任何多余的食品添加劑。不過，代價(jià)就是價(jià)格也要相對(duì)更高一點(diǎn)。

當(dāng)然，就像高端跟性價(jià)比一樣，零食跟兒童本身也是有點(diǎn)悖論的。即便有在乎家長(zhǎng)愿意買兒童零食，但越是在乎就越不會(huì)買太多，零食終究還是零食，無(wú)論兒童零食品牌怎么營(yíng)銷，新鮮水果肯定要比吃罐頭好。

因此，小鹿藍(lán)藍(lán)實(shí)際上不僅覆蓋了兒童零食品類，而且還拓展了輔食和營(yíng)養(yǎng)品等等。而輔食是什么？是可以作為正餐出現(xiàn)的，算是實(shí)現(xiàn)了對(duì)消費(fèi)場(chǎng)景和人群的拉伸擴(kuò)張。至于營(yíng)養(yǎng)品則是現(xiàn)代精細(xì)化養(yǎng)娃過程中同樣不可或缺的補(bǔ)充，畢竟就算是正常吃飯，兒童也可能會(huì)有部分營(yíng)養(yǎng)跟不上的情況。

如此看來，小鹿藍(lán)藍(lán)踩中的兒童食品市場(chǎng)似乎確實(shí)頗具想象力，但為什么其營(yíng)收表現(xiàn)卻一直不溫不火呢？2021年—2023年，小鹿藍(lán)藍(lán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.92億元、4.91億元和5.88億元。

原因有很多，主要分內(nèi)外兩方面：一是兒童零食行業(yè)不成熟，缺乏國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)，各種產(chǎn)品質(zhì)量難以保證。

2020年中國(guó)副食流通協(xié)會(huì)發(fā)布了《兒童零食通用要求》團(tuán)體標(biāo)準(zhǔn)，并首次提出了兒童零食的定義，雖然這在一定程度上也為行業(yè)提供了參考，但由于團(tuán)標(biāo)不具備國(guó)標(biāo)的強(qiáng)制性，所以現(xiàn)在兒童零食市場(chǎng)依舊是魚龍混雜，時(shí)常曝出的產(chǎn)品質(zhì)量問題也一直都在限制著家長(zhǎng)們消費(fèi)的心。

究其根本，一般消費(fèi)消費(fèi)賽道是重營(yíng)銷、輕決策的賽道，因?yàn)橄M(fèi)者在做購(gòu)買決策時(shí)大多是瞬間決策，決策鏈條端，因此品牌營(yíng)銷是重點(diǎn)。

兒童零食則不同，雖然也看重品牌營(yíng)銷，但更需要的是打破消費(fèi)端對(duì)零食產(chǎn)品固有印象摘掉“垃圾食品”的帽子，簡(jiǎn)單配料表給予的安全感還遠(yuǎn)不夠，其還需要對(duì)大品牌的信任，以及國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)管的支持。

二是兒童食品行業(yè)門檻低，競(jìng)爭(zhēng)過于激烈。過去兒童零食賽道盤踞著三派玩家，分別包括傳統(tǒng)品牌的旺仔們，以及后來的良品鋪?zhàn)樱计沸∈诚桑﹤儯托落J品牌的窩小芽、小黃象們，整個(gè)兒童食品細(xì)分市場(chǎng)就已經(jīng)有些人滿為患的意味。

但現(xiàn)在隨著新生兒出生率的不斷下滑，嬰配奶粉行業(yè)進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)后，不少母嬰奶粉企業(yè)也開始將兒童輔食和營(yíng)養(yǎng)品賽道視為第二增長(zhǎng)曲線，這對(duì)于小鹿藍(lán)藍(lán)們來說無(wú)異于降維打擊，畢竟家長(zhǎng)們對(duì)奶粉企業(yè)的健康信任程度天然地要高過零食企業(yè)。

所以很明顯，三只松鼠寄希望的小鹿藍(lán)藍(lán)和兒童零食賽道，同樣也是有機(jī)遇，也有挑戰(zhàn)……

寫在最后：對(duì)于現(xiàn)在三只松鼠的業(yè)績(jī)，市面上出現(xiàn)了兩種聲音，一種是三只松鼠走出了至暗時(shí)刻，另一種是沒有。在向善財(cái)經(jīng)看來，三只松鼠實(shí)際上處于中間狀態(tài)，即認(rèn)識(shí)到問題，也開始嘗試解決推行，但是一年的時(shí)間終究還是太短了，尚且看不到更多新的投資機(jī)會(huì)。

因此，無(wú)論是投資者還是資本市場(chǎng)都不妨再多給三只松鼠一點(diǎn)證明自己的時(shí)間，讓重回巔峰從目標(biāo)真正落地成現(xiàn)實(shí)……

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