2025年即將收官，財(cái)報(bào)季也接近尾聲，新一輪即時(shí)零售大戰(zhàn)所有戰(zhàn)略得失與財(cái)務(wù)代價(jià)，都以最直觀的數(shù)字呈現(xiàn)。
下半年以來，這場(chǎng)被美團(tuán)直斥為“低價(jià)低質(zhì)惡性競(jìng)爭(zhēng)”的補(bǔ)貼戰(zhàn)，對(duì)電商行業(yè)格局帶來巨大的沖擊。
第三季度，阿里（26財(cái)年Q2）、京東凈利潤(rùn)腰斬，美團(tuán)更是錄得上市以來最大單季虧損。
季度末，阿里仍然擁有行業(yè)最深厚的現(xiàn)金護(hù)城河，但美團(tuán)的“家底”與電商三巨頭有了差距。參與即時(shí)零售大戰(zhàn)的三家企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流（OCF）/自由現(xiàn)金流（FCF）出現(xiàn)大幅減少。
三季報(bào)后，阿里、京東、美團(tuán)均不再延續(xù)此前大規(guī)模補(bǔ)貼的競(jìng)爭(zhēng)模式，市場(chǎng)也開始反思這場(chǎng)互聯(lián)網(wǎng)新戰(zhàn)役的價(jià)值。
電商行業(yè)格局生變
今年，由京東率先打響，美團(tuán)、淘寶閃購(gòu)紛紛跟進(jìn)的即時(shí)零售大戰(zhàn)，已經(jīng)演變?yōu)橐粓?chǎng)持續(xù)的“燒錢”游戲。
從財(cái)報(bào)看，“增收不增利”成為即時(shí)零售共同挑戰(zhàn)，衡量企業(yè)核心業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)能力和財(cái)務(wù)健康狀況的核心財(cái)務(wù)指標(biāo)都受到影響。
先看凈利潤(rùn)，大戰(zhàn)對(duì)行業(yè)整體盈利能力的傷害是顯著的。
第三季度，阿里（2026財(cái)年第二財(cái)季）歸屬于普通股股東的凈利潤(rùn)同比下降52%，但仍然位列行業(yè)第二；京東凈利潤(rùn)同比下降55%，位列行業(yè)第三；而美團(tuán)經(jīng)調(diào)整凈虧損達(dá)到驚人的160億元，主業(yè)受沖擊，同比由盈轉(zhuǎn)虧。
再看現(xiàn)金安全墊，即時(shí)零售三巨頭的現(xiàn)金流都受到了沖擊，尤其美團(tuán)。
一方面是現(xiàn)金儲(chǔ)備，季度末，阿里現(xiàn)金及其他流動(dòng)投資合計(jì)人民幣5738.89億元，仍然是互聯(lián)網(wǎng)“現(xiàn)金王”；京東賬上還有2105億元的現(xiàn)金儲(chǔ)備；美團(tuán)現(xiàn)金及其他流動(dòng)投資為1413億元。
另一方面是現(xiàn)金流，阿里經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比下降68%，但仍然為正數(shù)；京東經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流同比下降29%，負(fù)現(xiàn)金流；美團(tuán)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈流出221億元人民幣，同比減少了373億元，環(huán)比也減少269億元。
綜合來看，到2025年年末，行業(yè)格局已經(jīng)基本清晰。
阿里穩(wěn)得住，現(xiàn)金儲(chǔ)備仍是第一，從戰(zhàn)略上也基本拿到了參戰(zhàn)的預(yù)期成果。
從一開始，阿里就視閃購(gòu)業(yè)務(wù)為“大消費(fèi)生態(tài)”的一部分，通過整合餓了么、飛豬與淘天流量，構(gòu)建了“電商+本地生活+供應(yīng)鏈”的協(xié)同效率，閃購(gòu)帶來的高活躍用戶為淘寶APP起到了正向作用。
京東“及時(shí)收手”，早在三季度就已開始大幅縮減即時(shí)零售業(yè)務(wù)的營(yíng)銷投入，說明平臺(tái)戰(zhàn)略也在調(diào)整，從激進(jìn)擴(kuò)張轉(zhuǎn)向理性收縮。
京東CEO許冉下半年多次強(qiáng)調(diào)反對(duì)“惡性補(bǔ)貼”“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)，表示京東即時(shí)零售業(yè)務(wù)將轉(zhuǎn)向重供應(yīng)鏈建設(shè)、提升服務(wù)品質(zhì)和用戶體驗(yàn)，通過“七鮮小廚”等自營(yíng)模式探索差異化競(jìng)爭(zhēng)。
相比跨界而來的電商巨頭，守城的美團(tuán)無疑成了即時(shí)零售大戰(zhàn)“頭號(hào)受害者”。公司核心本地商業(yè)份額被侵蝕，而想守住市場(chǎng)份額，犧牲了現(xiàn)金流。
相較而言，阿里和京東雖然也虧損，但他們的虧損有明確的戰(zhàn)略目標(biāo)，京東是為了阻止美團(tuán)進(jìn)軍3C家電領(lǐng)域，消耗美團(tuán)的現(xiàn)金流，阿里則看到了即時(shí)零售需求與大消費(fèi)平臺(tái)的協(xié)同價(jià)值。
這一背景下，未來的即時(shí)零售賽道，將迎來一場(chǎng)“無限戰(zhàn)爭(zhēng)”。
電商大戰(zhàn)未來會(huì)如何演化？
追根溯源，這場(chǎng)代價(jià)高昂的戰(zhàn)役，是電商巨頭“增長(zhǎng)焦慮”下的必然事件。
存量時(shí)代，電商基本盤相對(duì)穩(wěn)定，高頻、剛需的即時(shí)零售場(chǎng)景被阿里和京東視為新的流量入口，他們懷揣著“即時(shí)零售帶動(dòng)遠(yuǎn)場(chǎng)電商”的生態(tài)協(xié)同夢(mèng)想入場(chǎng)。
所以，現(xiàn)在討論“誰(shuí)先收手”已經(jīng)不重要了，對(duì)于電商平臺(tái)來說，即時(shí)零售不是增長(zhǎng)引擎，而是工具性入口。只要即時(shí)零售對(duì)用戶活躍度、平臺(tái)生態(tài)有益，電商巨頭就能一直打下去。
對(duì)此，零售電商行業(yè)專家、百聯(lián)咨詢創(chuàng)始人莊帥表示，從電商產(chǎn)業(yè)變革的邏輯來看，即時(shí)零售大戰(zhàn)不僅不會(huì)停，還將成為一場(chǎng)持久戰(zhàn)。
行業(yè)未來競(jìng)爭(zhēng)不是誰(shuí)輸誰(shuí)贏，而是誰(shuí)先扛不住。
一方面，即時(shí)零售大戰(zhàn)長(zhǎng)期化，補(bǔ)貼力度也許會(huì)縮減，但格局從單極到多極，誰(shuí)都不敢先停，陷入“膽小者博弈”。
阿里、京東、美團(tuán)近期確實(shí)紛紛表態(tài)調(diào)整外賣業(yè)務(wù)策略，不再?gòu)?qiáng)調(diào)大規(guī)模補(bǔ)貼和規(guī)模擴(kuò)張，但并非完全停止業(yè)務(wù)補(bǔ)貼，而是將重心轉(zhuǎn)向更注重效率、質(zhì)量的方向。
阿里在2026財(cái)年第二財(cái)季財(cái)報(bào)電話會(huì)上提出，未來將聚焦單位經(jīng)濟(jì)效益（UE）優(yōu)化，降低虧損；京東則通過“七鮮小廚”等自營(yíng)模式探索差異化競(jìng)爭(zhēng)；美團(tuán)CEO王興在財(cái)報(bào)電話會(huì)上則表示，未來投入將聚焦于服務(wù)體驗(yàn)、運(yùn)營(yíng)效率和中高端市場(chǎng)。
另一方面，本地生活逐漸被壓縮為“低毛利基礎(chǔ)設(shè)施”。
用戶的低價(jià)心智已經(jīng)養(yǎng)成，補(bǔ)貼退潮之后，業(yè)務(wù)規(guī)模能否保持穩(wěn)定，還要打上一個(gè)問號(hào)。
講一句產(chǎn)業(yè)層面最負(fù)面的判斷，中國(guó)即時(shí)零售行業(yè)，未來不會(huì)成為超級(jí)利潤(rùn)模型，而會(huì)變成“公共事業(yè)化”的高頻服務(wù)領(lǐng)域。每家公司都很重要，但沒有一家公司能從中賺大錢。
這輪耗資數(shù)百億的補(bǔ)貼戰(zhàn)，沒有突破、沒有未來感，參戰(zhàn)各方都在堅(jiān)持，都陷入持續(xù)消耗。
從后視鏡看未來，在存量競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代，戰(zhàn)略定力也許比激進(jìn)擴(kuò)張更為珍貴。
電商行業(yè)成長(zhǎng)與估值邏輯重塑
這輪即時(shí)零售大戰(zhàn)后，電商行業(yè)發(fā)展邏輯將發(fā)生根本性轉(zhuǎn)折。
歷史上，互聯(lián)網(wǎng)“八大戰(zhàn)役”發(fā)生在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)期，“先占市場(chǎng)再盈利”的大邏輯沒問題，市場(chǎng)也為流量增長(zhǎng)故事買單。
現(xiàn)在，從這輪即時(shí)零售大戰(zhàn)的得失中，市場(chǎng)共識(shí)已經(jīng)達(dá)成，必須劃出一條以利潤(rùn)和現(xiàn)金流為基準(zhǔn)的生存底線。
這一點(diǎn)也反映在估值變化中。下半年以來，阿里、京東、美團(tuán)因?yàn)榧磿r(shí)零售大戰(zhàn)跌跌不休，三季報(bào)后，三家公司都表態(tài)不繼續(xù)“通過補(bǔ)貼追求規(guī)模增長(zhǎng)”，市值逐步企穩(wěn)，有了小幅回升。
未來行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，大概率將告別資本驅(qū)動(dòng)的野蠻增長(zhǎng)，轉(zhuǎn)向更深層次的“效率戰(zhàn)”與“生態(tài)戰(zhàn)”。
比如，美團(tuán)深化即時(shí)零售網(wǎng)絡(luò)，并向海外市場(chǎng)、AI機(jī)器人拓展；阿里的重心更聚焦于AI等真正關(guān)乎未來的戰(zhàn)略投資；京東聯(lián)合廣汽埃安、寧德時(shí)代推出“國(guó)民好車”；抖音聯(lián)合中興努比亞推出“豆包AI手機(jī)”；拼多多表態(tài)繼續(xù)加碼平臺(tái)生態(tài)投入等。
整體而言，電商行業(yè)開始一邊穩(wěn)固平臺(tái)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，一邊尋找新的技術(shù)變革機(jī)遇。
從長(zhǎng)遠(yuǎn)價(jià)值來看，這場(chǎng)千億大戰(zhàn)給所有企業(yè)上了一課：在不確定性加劇的時(shí)代，最大的風(fēng)險(xiǎn)不是探索失敗，而是因?yàn)榧みM(jìn)擴(kuò)張而耗盡了應(yīng)對(duì)寒冬的糧草。
現(xiàn)金流是活下去的底氣，而清晰的戰(zhàn)略定力與聚焦核心能力的長(zhǎng)期主義，才是在風(fēng)暴中建立確定性護(hù)城河的唯一途徑。沃爾瑪、Costco、以及后來者拼多多，都正在踐行這一戰(zhàn)略。
電商的故事，終究要回歸到商業(yè)的本質(zhì)：用健康的增長(zhǎng)保持創(chuàng)新的底氣，可持續(xù)地創(chuàng)造價(jià)值。
來源：港股研究社
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